nbsp; Отметим увеличение доли базарных эмиссий: по оценке АКБ "Укрсоцбанк", в минувшем году она вытянулась до 24% от коллективного объема зарегистрированных ГКЦБФР эмиссий облигаций по сравнению с 22,4% в 2004 г. Важно, что эти позитивные структурные изменения стряслись на фоне трехкратного роста объема эмиссий. Объем размещаемых публично облигаций в 2005 г. превысил рекордный до этого показатель 2003 г. - 501 млн долл. против 483 млн долл. Подавляющее же большинство выпусков в 2005 г. составляли целевые облигации, уставленные на финансирование сооружения жилой и коммерческой недвижимости и обладающие слабосильное касательство к фондовому базару. Сумма зарегистрированных ГКЦБФР частных выпусков в минувшем году превысила 1,5 млрд долл.
Почти тяни объем вторичной торговли ценными бумагами и облигациями в Украине сконцентрирован в торговой системе ПФТС, часть коей составляет возле 90% итого организованного базара сторонки. Число участников торговой системы ПФТС вечно вырастает что за счет увеличения украинских шатия-братий, таково и благодаря открытию в стороне филиалов крупнейших иноземных инвестиционных шатия-братий (на шабаш 2005 г. было зарегистрировано 117 участников торговой системы - инвестиционных шатия-братий и банков). В частности, в былом году в Украине разинули свои представительства и энергично включились в работу на тутошнем фондовом базаре одни из крупнейших российских инвестиционных шатия-братий - "Тройка Диалог" и "Ренессанс Капитал". Благодаря росту активности инвесторов на фондовом базаре борзыми темпами увеличиваются и объемы вторичных торгов. Объем торгов в ПФТС корпоративными облигациями в 2005 г. составил 1,26 млрд долл.; государственными облигациями - 0,76 млрд долл.; муниципальными - 0,13 млрд долл. Изменилась и структура торгов облигациями: в 2005 г. случилось существенное смещение витка в пользу государственных ценных бумаг, на какие длинен спрос прежде итого иноземных игроков (рис. 2).
В то же момент прямые акцепты в торговой системе покуда еще уникум. Рынок остается "телефонным", когда цену, объем и обстоятельства поставки бумаг торговцы обговаривают по телефону, а там коротают сделку сквозь торговую систему. Таким образом, торговцу зачастую получается выторговать для себя цену оптимальнее, чем учрежденные в торговой системе.
Активное развитие тутошнего долгового базара и рост ликвидности ввергли к приметному расширению структуры покупателей облигаций. В несколько один вытянулась активность на базаре украинских инвестиционных и пенсионных фондов. Не снижали активность и банки Украины - за 2005 г. портфель ценных бумаг банковской системы вымахал на 82,1% - до 14,04 млрд грн. К сожалению, отсутствует публичная информация о структуре этих портфелей, однако, по нашим оценкам, порядочную долю в них занимают собственно облигации.
Большой заинтересованность банков к базару облигаций можно разжевать несколькими факторами. Прежде итого это их профильная деятельность, ведь покупка облигаций представляет аналогом кредитной беззалоговой операции, и банки вполне способны грамотно оценить риски подобных вложений. Кроме того, банк получает доступ к крупным братиям, коим он не может выдать кредит, поскольку не обслуживает их. А это означает крупную диверсификацию рисков кредитного портфеля. Кроме того, банки хватит зачастую используют облигации что инструмент вторичной ликвидности, притягивая или размещая капиталы на межбанковском базаре под заклад высоколиквидных облигаций. Не вещая уже о государственных облигациях, вложение оружий в какие представляет высоконадежной инвестицией, под заклад таковских облигаций можно получить рефинансирование у Национального банка Украины. Помимо этого, отделы ценных бумаг банков располагают возможность осуществлять арбитражные операции с ценными бумагами, список каких расширяется благодаря новоиспеченным выпускам облигаций.
Выбирая облигации для инвестирования, банки Украины обыкновенно обращают внимание на финансовые показатели эмитента (прежде итого выручку и EBITDA) и на потенциальную ликвидность бумаг (сможет ли банк-инвестор перепродать эти бумаги или получить под них финансирование от прочих банков или НБУ). Также существенным представляет факт присутствия андеррайтера или менеджера облигационного займа. Как правило, банки не знаются с эмитентами, разрешившими самостоятельно размещать бумаги. Во-первых, обыкновенно таковые займы, что правило, структурированы неправильно; во-вторых, банк, владеющий важнецкую репутацию на финансовом базаре, не станет ею рисковать, размещая облигации ненадежного эмитента. Ведь дефолт по бумагам рикошетом хрястнет и по репутации банка-андеррайтера.
ЗАИНТЕРЕСОВАННЫЙ ВЗГЛЯД ИЗВНЕ Основной причиной того, что чужеземные инвесторы обратили пристальное внимание на Украину, безусловно, стали политические события шабаша 2004 г. и связанные с ними ожидания активизации реформ в стороне и вступление Украины в обозримом предбудущем в пан-европейские структуры - владеть в портфеле украинские активы стало дьявольски модно. В Украину почитай всякую неделю ездили делегации крупных иноземных банков и инвестиционных домов, среди каких таковые корифеи западного финансового мира, что Lehman Brothers, Merrill Lynch, Goldman Sachs, Citi Group, Morgan Stanley и др.
Освоение украинской территории протекало помаленьку - еще в 2004 г. чужеземные инвесторы приступили опасливо покупать НДС-облигации. Их приковывала пискливая доходность бумаг, в самом начале торговли намного превышавшая доходность корпоративных бондов при том, что эти бумаги разом располагают статус высоконадежных государственных облигаций.
Во иной половине 2005 г. состязание за украинские активы вогнало к несравнимому падению доходности государственных бумаг. Так, в апреле доходность 2,5-годичных гособлигаций снизилась до рекордных 4% годичных.
Именно оттого, в шабаше 2004 - начале 2005 г., с появлением на базаре заимствований нескольких крупных муниципалитетов, иноземцы приступили проявлять заинтересованность и к этим, таково величаемым субгосударственным, бумагам. Бесспорным плюсом "муниципалок" представляет здоровая надежность вложений при приемлемой доходности.
Немного запоздалее у иноземных инвесторов "появился аппетит" на облигации крупных украинских шатия-братий и банков. Это опять же было финансово мотивированно: с одной сторонки, доходность в прочих, уже освоенных нерезидентами секторах отечественного долгового базара, визгливо снизилась, а с иной - у инвесторов к тому времени сформировалось более сдобное понимание происходящих в Украине событий.
В нынче момент заинтересованность нерезидентов распространяется на все сегменты внутреннего базара облигаций. Облигации почитай всех крупных отечественных корпоративных и муниципальных займов будут в портфелях иноземных шатия-братий. Это смотрит и к выпущенным в 2005 г. облигациям, и к бумагам, какие размещались в прошлые годы.
Основными инвесторами-нерезидентами на украинском базаре изображают что присутствующие в Украине крупные чужеземные банки (Raiffeisen Bank, Citi Bank, ING Bank, Альфа-банк, HVB), таково и зарубежные европейские и североамериканские инвестиционные фонды.
Отметим, что иноземцы интересуются собственно крупными займами по двум причинам: во-первых, успешно разместить здоровущий заем может всего крупнейшая шатия-братия, вкалывающая на всей территории Украины и располагающая порядочную долю на базаре, таково что она априори более верный заемщик, нежели аутсайдер. Во-вторых, что отечественный, таково и чужестранный инвестор в большинстве случаев норовит избежать несравненного участия в займе. Только в жидких случаях инвестор покупает максимальнее 20-30% эмиссии, ведь он не жаждет владеть неликвидные бумаги, каких помимо него ни у кого нету, и не заинтересован в том, дабы его инвестиционные решения (например, предъявление бумаг к оферте) располагали мощное воздействие на эмитента. Кроме того, чужеземные инвесторы охотно вкладывают оружия в облигации государственных шатия-братий и муниципалитетов и, разумеется, в ОВГЗ, выпущенные Министерством финансов Украины.
Налоговое законодательство Украины в части налогообложения операций с облигациями в заключительные годы было броско модернизировано и на сегодняшний девай представляет приемлемым и удобопонятным для инвестора-нерезидента. Согласно функционирующему законодательству доходы зарубежного инвестора, полученные от владения украинскими облигациями, подлежат налогообложению по ставке 15%. При этом эмитент или морда, уполномоченное эмитентом на реализация функций платежного агента по облигациям, удерживает налог с дохода держателя облигаций эмитента и перечисляет его в государственный бюджет Украины. В случае возникновения торгового дохода инвестора при операциях купли-продажи облигаций уполномоченный брокер инвестора также должен вычесть налог с торгового дохода и перечислить его в государственный бюджет Украины.
Исключение - случай, когда зарубежный инвестор представляет резидентом сторонки, с коей Украина подмахнула пакт об избежании двойного налогообложения (см. таблицу). В этом случае доходы инвестора подлежат налогообложению по ставке, показанной в этаком договоре.
Важный фактор для инвесторов - прибавочные траты на репатриацию: при приобретении безналичной валюты в Украине покупатель должен уплатить в Государственный пенсионный фонд 1,3% от суммы в гривнах, потраченной на покупку чужестранной валюты. Поэтому, с одной сторонки, инвесторы переводят максимальнее времени на обдумывание надобности инвестирования в Украину, а с иной - не поспешают выводить оружия из сторонки. Так, по нашим оценкам, возле 80% купонного дохода по облигациям внутреннего государственного займа, полученных нерезидентами, остаются в стороне и реинвестируются либо в прочие госбумаги на вторичном базаре, либо в корпоративные и муниципальные облигации.
МАЛЫЕ ДА ПЕРСПЕКТИВНЫЕ Инвестиционные и пенсионные фонды, зародившиеся на базаре в своей основной массе лишь в 2005 г., приступили энергично отвоевывать на нем пункт под солнцем. В нынче момент в Украине энергично орудует возле 20 публичных инвестиционных фондов, инвестирующих активы в облигации. В посредственном размер одного инвестиционного фонда составляет 2-5 млн долл., однако вырастает число и здоровенных фондов, с активами возле 20 млн долл. Самый крупный публичный фонд, кой инвестирует оружия в облигации, - паевой фонд "Укрсоц-Облигации", владеющий в активах возле 110 млн грн.
Большинство орудующих инвестиционных фондов изображают недиверсифицированными, т. е. таковыми, требования к структуре активов каких минимальны. Тем не менее братии по управлению активами силятся вести сбалансированную политику инвестирования оружий созданными и управляемыми ими фондами. А потому, учитывая ерундовые размеры одного фонда и надобность диверсифицировать активы, инвестиционный фонд может позволить себе вложить в одного корпоративного заемщика не более 2-3 млн грн.
Сегодня пенсионные фонды, зародившиеся благодаря внедрению системы негосударственного пенсионного обеспечения, - самые маломощные участники базара. Это связано с тем, что за краткосрочное момент существования они не поспели сконцентрировать в управлении достаточный капитал. Кроме того, наличествуют хватит жесткие законодательные рамки, прикасающиеся инвестирования оружий пенсионным фондом. Так, в облигации или акции одного эмитента пенсионный фонд не обладает лева инвестировать более 5% активов. Всего в корпоративные облигации разрешено вкладывать до 40% активов фонда. Поэтому небольшой пенсионный фонд не может инвестировать в одну бумагу максимальнее
Почти тяни объем вторичной торговли ценными бумагами и облигациями в Украине сконцентрирован в торговой системе ПФТС, часть коей составляет возле 90% итого организованного базара сторонки. Число участников торговой системы ПФТС вечно вырастает что за счет увеличения украинских шатия-братий, таково и благодаря открытию в стороне филиалов крупнейших иноземных инвестиционных шатия-братий (на шабаш 2005 г. было зарегистрировано 117 участников торговой системы - инвестиционных шатия-братий и банков). В частности, в былом году в Украине разинули свои представительства и энергично включились в работу на тутошнем фондовом базаре одни из крупнейших российских инвестиционных шатия-братий - "Тройка Диалог" и "Ренессанс Капитал". Благодаря росту активности инвесторов на фондовом базаре борзыми темпами увеличиваются и объемы вторичных торгов. Объем торгов в ПФТС корпоративными облигациями в 2005 г. составил 1,26 млрд долл.; государственными облигациями - 0,76 млрд долл.; муниципальными - 0,13 млрд долл. Изменилась и структура торгов облигациями: в 2005 г. случилось существенное смещение витка в пользу государственных ценных бумаг, на какие длинен спрос прежде итого иноземных игроков (рис. 2).
В то же момент прямые акцепты в торговой системе покуда еще уникум. Рынок остается "телефонным", когда цену, объем и обстоятельства поставки бумаг торговцы обговаривают по телефону, а там коротают сделку сквозь торговую систему. Таким образом, торговцу зачастую получается выторговать для себя цену оптимальнее, чем учрежденные в торговой системе.
Активное развитие тутошнего долгового базара и рост ликвидности ввергли к приметному расширению структуры покупателей облигаций. В несколько один вытянулась активность на базаре украинских инвестиционных и пенсионных фондов. Не снижали активность и банки Украины - за 2005 г. портфель ценных бумаг банковской системы вымахал на 82,1% - до 14,04 млрд грн. К сожалению, отсутствует публичная информация о структуре этих портфелей, однако, по нашим оценкам, порядочную долю в них занимают собственно облигации.
Большой заинтересованность банков к базару облигаций можно разжевать несколькими факторами. Прежде итого это их профильная деятельность, ведь покупка облигаций представляет аналогом кредитной беззалоговой операции, и банки вполне способны грамотно оценить риски подобных вложений. Кроме того, банк получает доступ к крупным братиям, коим он не может выдать кредит, поскольку не обслуживает их. А это означает крупную диверсификацию рисков кредитного портфеля. Кроме того, банки хватит зачастую используют облигации что инструмент вторичной ликвидности, притягивая или размещая капиталы на межбанковском базаре под заклад высоколиквидных облигаций. Не вещая уже о государственных облигациях, вложение оружий в какие представляет высоконадежной инвестицией, под заклад таковских облигаций можно получить рефинансирование у Национального банка Украины. Помимо этого, отделы ценных бумаг банков располагают возможность осуществлять арбитражные операции с ценными бумагами, список каких расширяется благодаря новоиспеченным выпускам облигаций.
Выбирая облигации для инвестирования, банки Украины обыкновенно обращают внимание на финансовые показатели эмитента (прежде итого выручку и EBITDA) и на потенциальную ликвидность бумаг (сможет ли банк-инвестор перепродать эти бумаги или получить под них финансирование от прочих банков или НБУ). Также существенным представляет факт присутствия андеррайтера или менеджера облигационного займа. Как правило, банки не знаются с эмитентами, разрешившими самостоятельно размещать бумаги. Во-первых, обыкновенно таковые займы, что правило, структурированы неправильно; во-вторых, банк, владеющий важнецкую репутацию на финансовом базаре, не станет ею рисковать, размещая облигации ненадежного эмитента. Ведь дефолт по бумагам рикошетом хрястнет и по репутации банка-андеррайтера.
ЗАИНТЕРЕСОВАННЫЙ ВЗГЛЯД ИЗВНЕ Основной причиной того, что чужеземные инвесторы обратили пристальное внимание на Украину, безусловно, стали политические события шабаша 2004 г. и связанные с ними ожидания активизации реформ в стороне и вступление Украины в обозримом предбудущем в пан-европейские структуры - владеть в портфеле украинские активы стало дьявольски модно. В Украину почитай всякую неделю ездили делегации крупных иноземных банков и инвестиционных домов, среди каких таковые корифеи западного финансового мира, что Lehman Brothers, Merrill Lynch, Goldman Sachs, Citi Group, Morgan Stanley и др.
Освоение украинской территории протекало помаленьку - еще в 2004 г. чужеземные инвесторы приступили опасливо покупать НДС-облигации. Их приковывала пискливая доходность бумаг, в самом начале торговли намного превышавшая доходность корпоративных бондов при том, что эти бумаги разом располагают статус высоконадежных государственных облигаций.
Во иной половине 2005 г. состязание за украинские активы вогнало к несравнимому падению доходности государственных бумаг. Так, в апреле доходность 2,5-годичных гособлигаций снизилась до рекордных 4% годичных.
Именно оттого, в шабаше 2004 - начале 2005 г., с появлением на базаре заимствований нескольких крупных муниципалитетов, иноземцы приступили проявлять заинтересованность и к этим, таково величаемым субгосударственным, бумагам. Бесспорным плюсом "муниципалок" представляет здоровая надежность вложений при приемлемой доходности.
Немного запоздалее у иноземных инвесторов "появился аппетит" на облигации крупных украинских шатия-братий и банков. Это опять же было финансово мотивированно: с одной сторонки, доходность в прочих, уже освоенных нерезидентами секторах отечественного долгового базара, визгливо снизилась, а с иной - у инвесторов к тому времени сформировалось более сдобное понимание происходящих в Украине событий.
В нынче момент заинтересованность нерезидентов распространяется на все сегменты внутреннего базара облигаций. Облигации почитай всех крупных отечественных корпоративных и муниципальных займов будут в портфелях иноземных шатия-братий. Это смотрит и к выпущенным в 2005 г. облигациям, и к бумагам, какие размещались в прошлые годы.
Основными инвесторами-нерезидентами на украинском базаре изображают что присутствующие в Украине крупные чужеземные банки (Raiffeisen Bank, Citi Bank, ING Bank, Альфа-банк, HVB), таково и зарубежные европейские и североамериканские инвестиционные фонды.
Отметим, что иноземцы интересуются собственно крупными займами по двум причинам: во-первых, успешно разместить здоровущий заем может всего крупнейшая шатия-братия, вкалывающая на всей территории Украины и располагающая порядочную долю на базаре, таково что она априори более верный заемщик, нежели аутсайдер. Во-вторых, что отечественный, таково и чужестранный инвестор в большинстве случаев норовит избежать несравненного участия в займе. Только в жидких случаях инвестор покупает максимальнее 20-30% эмиссии, ведь он не жаждет владеть неликвидные бумаги, каких помимо него ни у кого нету, и не заинтересован в том, дабы его инвестиционные решения (например, предъявление бумаг к оферте) располагали мощное воздействие на эмитента. Кроме того, чужеземные инвесторы охотно вкладывают оружия в облигации государственных шатия-братий и муниципалитетов и, разумеется, в ОВГЗ, выпущенные Министерством финансов Украины.
Налоговое законодательство Украины в части налогообложения операций с облигациями в заключительные годы было броско модернизировано и на сегодняшний девай представляет приемлемым и удобопонятным для инвестора-нерезидента. Согласно функционирующему законодательству доходы зарубежного инвестора, полученные от владения украинскими облигациями, подлежат налогообложению по ставке 15%. При этом эмитент или морда, уполномоченное эмитентом на реализация функций платежного агента по облигациям, удерживает налог с дохода держателя облигаций эмитента и перечисляет его в государственный бюджет Украины. В случае возникновения торгового дохода инвестора при операциях купли-продажи облигаций уполномоченный брокер инвестора также должен вычесть налог с торгового дохода и перечислить его в государственный бюджет Украины.
Исключение - случай, когда зарубежный инвестор представляет резидентом сторонки, с коей Украина подмахнула пакт об избежании двойного налогообложения (см. таблицу). В этом случае доходы инвестора подлежат налогообложению по ставке, показанной в этаком договоре.
Важный фактор для инвесторов - прибавочные траты на репатриацию: при приобретении безналичной валюты в Украине покупатель должен уплатить в Государственный пенсионный фонд 1,3% от суммы в гривнах, потраченной на покупку чужестранной валюты. Поэтому, с одной сторонки, инвесторы переводят максимальнее времени на обдумывание надобности инвестирования в Украину, а с иной - не поспешают выводить оружия из сторонки. Так, по нашим оценкам, возле 80% купонного дохода по облигациям внутреннего государственного займа, полученных нерезидентами, остаются в стороне и реинвестируются либо в прочие госбумаги на вторичном базаре, либо в корпоративные и муниципальные облигации.
МАЛЫЕ ДА ПЕРСПЕКТИВНЫЕ Инвестиционные и пенсионные фонды, зародившиеся на базаре в своей основной массе лишь в 2005 г., приступили энергично отвоевывать на нем пункт под солнцем. В нынче момент в Украине энергично орудует возле 20 публичных инвестиционных фондов, инвестирующих активы в облигации. В посредственном размер одного инвестиционного фонда составляет 2-5 млн долл., однако вырастает число и здоровенных фондов, с активами возле 20 млн долл. Самый крупный публичный фонд, кой инвестирует оружия в облигации, - паевой фонд "Укрсоц-Облигации", владеющий в активах возле 110 млн грн.
Большинство орудующих инвестиционных фондов изображают недиверсифицированными, т. е. таковыми, требования к структуре активов каких минимальны. Тем не менее братии по управлению активами силятся вести сбалансированную политику инвестирования оружий созданными и управляемыми ими фондами. А потому, учитывая ерундовые размеры одного фонда и надобность диверсифицировать активы, инвестиционный фонд может позволить себе вложить в одного корпоративного заемщика не более 2-3 млн грн.
Сегодня пенсионные фонды, зародившиеся благодаря внедрению системы негосударственного пенсионного обеспечения, - самые маломощные участники базара. Это связано с тем, что за краткосрочное момент существования они не поспели сконцентрировать в управлении достаточный капитал. Кроме того, наличествуют хватит жесткие законодательные рамки, прикасающиеся инвестирования оружий пенсионным фондом. Так, в облигации или акции одного эмитента пенсионный фонд не обладает лева инвестировать более 5% активов. Всего в корпоративные облигации разрешено вкладывать до 40% активов фонда. Поэтому небольшой пенсионный фонд не может инвестировать в одну бумагу максимальнее